心地よい韓国語 翻訳
エンロンの場合でも、多数の社外取締役が選任されていたが、集団としての社外取締役の行動をリードするリーダーがおらず、経営トップに対する有効な圧力とはならなかったとの指摘もなされている。
この点には、二○○三年一月に発表された英国の「ヒッグス報告書」も注目しており、社外取締役のリーダーとして主要株主や経営トップとの意思疎通を図る上級社外取締役の設置を勧告している。
この「ヒッグス報告書」は、エンロン事件を一つのきっかけとして、英国におけるコーポレート・ガバナンスのあり方を見直すことを目的として設置された委員会が、社外取締役の役割を中心に提言を取りまとめたものである。
このように考えると、結局、社外取締役という制度の意義を抽象的に検討するだけでは限界があり、具体的な人選やリーダーシップの確立こそが重要であるということになろう。
実は、先にわが国で社外取締役が有効に機能した例として取り上げた三越事件についても、当時から「社外重役が現役社長に面と向かって、やめろとは言えない」との見方が強いと報じられていた。
つまり、一般論としては、もともと社外取締役の経営牽制機能について悲観的な見方が強かったのである。
それにもかかわらず、最終的に社長解任という事態につながったのは、社長による極端な公私混同など、問題があまりにも通している。
社外取締役制度が、本質的に優れた制度であるかどうかの議論はひとまずおくとしても、人選やリーダーシップの発揮こそが重要だとすれば、商法改正で可能となったガバナンス上の選択肢をとってみても、「米国型」への移行であっても「従来型」の手直しであっても、会社の置かれている状況だ。
スキャンダラスであったことに加え、小山氏の経歴や個人的資質が、強いリーダーシップの発揮につながった結果とみるのが自然だろう。
なお、エンロン事件をめぐっては、問題の本質は取締役会にではなく、市場、投資家の立場から企業の行動を監視する「ゲートキーパー」（門番）とも言うべき役割を担う会計士や証券アナリスト、格付け機関といった専門家が有効に機能しなかったという点にあるとの指摘もなされている。
確かに、エンロンの場合、会計士や投資銀行が、後に問題視された特別目的会社を利用した様々な取引を明白に違法ではないとして容認していたわけであり、取締役がその判断を追認していたとしても一方的に非難されるべきではないかもしれない。
むしろ、そうした工夫の結果、株価が順調に上昇していた以上、取締役は企業価値の向上を図り、株主の利益を実現するという職責を果たしていたという皮肉な見方すらできるかもしれない。
そうした見方が成り立つためか、エンロン事件後の米国資本市場改革においては、取締役会を中心とするコーポレート・ガバナンスの改革が一つの焦点となってはいるものの、改革の方向性は、あくまで社外取締役を中心に据えるガバナンス構造を強化しようとするものである。
社外取締役の機能そのものを疑問視するといった面は目立たない。
これは、先に触れた英国の「ヒッグス報告書」にも共や取締役、執行役の人選次第では、大きな効果を発揮することが期待できるということになろう。
逆に、複数の選択肢のいずれを取るにせよ、コーポレート・ガバナンスの仕組みを活かしながら企業価値の向上を図るという経営者の強い意思が伴わなければ、「仏作って魂入れず」ということになりかねないのである。
社外取締役制度を生かすも殺すも企業の取り組み方次第である。
制度や仕組みという「仏」をいかに作るかという技術ではなく、出来上がった「仏」にどのようにして「魂」を入れるかが問われている。
実効性あるコーポレート・ガバナンスの実現には、委員会を設置するかどうかとか社外取締役を何名選任するかといった形式よりも、企業や経営者の姿勢がはるかに重要だと指摘した。
しかし、現実には、残念ながら企業や経営トップの姿勢そのものに問題があり、手をこまねいて自主的な改革を待っているだけでは、らちがあかないというケースもあるだろう。
そこで、近年、機関投資家が、経営姿勢に問題があると判断した企業の名前を公表して社会的な圧力をかけようとしたり、株主総会における議決権をはじめとする株主権を積極的に行使することで、コーポレート・ガバナンスの向上を図ろうとする動きが強まっている。
これには、エンロン事件を端緒として米国資本市場を揺るがせた一連の不正会計疑惑も一役買っている。
取締役会が経営陣の暴走を止められず、外部から経営を監視するはずの会計士や証券アナリストといったゲートキーパーもしっかり機能していなかったとすれば、彼らに代わって株主である機関投資家が、企業経営者の責任ある行動を促す監視役となるべきだというのである。
企業側にしてみれば、これまで以上に、機関投資家の目が光っていることを意識しながら、企業価値重視の経営を進めるべく自己改革に迩進しなければならないことになる。
このように、機関投資家がコーポレート・ガバナンスの強化に積極的に係わっていくべきだとする考え方は、株主アクティビズム（積極主義）と呼ばれる。
株主アクティビズムが台頭している背景には、機関投資家のあるべき姿に対する見方の変化がある。
そもそも、機関投資家の投資行動の根底には「受託者責任」がある。
機関投資家は、自己の資金を投資しているわけではなく、投資信託の保有者や年金加入者といった受益者の財産を預かって投資を行っている。
英米法では、こうした受益者と受益者のために投資という仕事を受託した受託者の関係を信認関係と呼び、信認関係に基づいて他人の財産を管理する受託者は、様々な注意義務を課せられ、高度の責任を負うものとされる。
受託者は、委託された財産の運用・管理にあたって、受益者の利益を第一に考えなければならない。
従って、株式投資に伴って発生する株主権も、受益者の利益のために行使する義務があるものとされる。
このことを明らかにしたものとして広く知られているのが、一九八八年に出された、米国労働省からエイボン・プロダクツ社の年金基金に宛てた書簡「エィボン・レター」である。
この書簡において、企業年金を監督する労働省は、企業年金基金や基金から運用を委託された運用機関は、保有株式の議決権行使にあたって、受益者の利益をもつばらに考え、他者による不当な指示や圧力に従ってはならないとの見解を示した。
もっとも、年金や投資信託が株式を保有するそもそもの目的は、投資先企業の経営に関与することではない。
あくまで運用による投資収益を上げることである。
ポートフォリオの価値極大化をめざすという本来の目的に照らせば、わざわざ株主権を行使して業績の振るわない企業の経営に口出ししたりせず、単に株式を売却してしまえば済むのではなかろうか。
実際、かつての機関投資家は手間のかかる議決権行使を行わず、業績不振企業の株式は売却するのが当然と考えていた。
これは、しばしば「ウォール・ストリート・ルール」と呼ばれる。
ところが、一九八○年代後半以降、様相は変化し始める。
第一に、機関投資家の運用資産の規模が大きくなり、マーケット・インパクト（自らの売買行動が株価に及ぼす影響）を考えると、株式の機動的な売却そのものが容易でなくなってきた。
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